Y油宝事件投资者适当性问题研究

Y油宝事件投资者适当性问题研究

张毅端

（武汉大学，法学院，湖北 武汉 430072）

内容摘要：Y油宝产品本质上是为C国银行所提供的挂钩境外期货合约的场外金融衍生品，其交易模式分为国内与国外两个相互独立的部分。在我国金融市场由“买者自负”原则占据主导到今日为“买者自负”与“投资者适当性”原则并存的背景下，C国银行在Y油宝事件当中未尽投资者适当性义务，且现行投资者适当性制度对C国银行未履行持续风险提示的行为的规制仍存在漏洞，以及其归责原则对消费者的保护力度仍有待加强。

关键词：Y油宝；场外金融衍生品；投资者适当性；买者自负；告知说明

一、Y油宝事件背景介绍

Y油宝产品，是指C国银行面向不特定个人投资者发行的一种不具备杠杆效应、挂钩境外原油期货合约以及报价参考A国D州轻质原油（WTI）和英国北海布伦特原油的产品。Y油宝业务的运作模式目前被业界普遍称为“内外盘”交易，也即国内盘和国外盘。国内盘是指国内银行与个人投资者之间的衍生品交易，C国银行的定位是做市商，其在Y油宝这一封闭交易平台为投资者提供场外衍生品交易即虚拟原油期货的买入与卖出。而在国外盘，国外盘的交易双方是C国银行与芝商所，是真实的期货交易盘。在外盘，C国银行需要对冲其与个人投资者之间收益互换的敞口风险，也即通过与个人投资者和芝商所的其他投资者交易赚取中间的差价。而在与芝商所的交易根据已有信息披露应是借助其芝商所结算会员的子公司——Z银国际期货来完成。

二零二零年四月二十日，受两大石油生产国俄罗斯与沙特的谈判破裂、以及投资者信心低迷等多重因素叠加的影响，A国芝商所西得州轻质原油5月期货合约暴跌百分之三百零五点九七，收于每桶收于负三十七点六三美元。这也是芝商所一百多年的历史上大宗商品期货第一次出现负价。时隔两日，大洋彼岸的C国银行发布公告，表示经审慎确认，该负三十七点六三美元每桶的结算价格为有效价格，并将对Y油宝产品参考该价格进行结算或移仓。

此份公告意味着持有C国银行Y油宝这一产品的投资者在Y油宝中的投资中不仅赔光保证金，还将倒欠银行数倍于本金的资金。此公告一出，顿时激起了Y油宝投资者以及社会公众的愤怒与质疑。随后的一周内，C国银行接连发布五项公告，表达将与客户同舟共济，尽最大努力维护客户合法利益”。[1]二零二零年五月十九日该国宣布对Y油宝事件进行立案调查。根据媒体的报道与C国银行的披露，C国银行随后所制定的解决方案为：C国银承担“Y油宝”投资人负价结算部分的亏损，并对投资人给予本金百分之二十的亏损补偿。后续，根据C国银行的对外披露，其与客户和解签约率已经超过百分之八十。按此方案，此次Y油宝事件C国银行总共损失约六十五亿元，而声誉损失所带来潜在损失更是难以估量。

二、事件中适用的投资者适当性制度法律分析

《九民纪要》规定的适当性义务包括了解客户、了解产品以及适当推介三个方面，从现有信息看，C国银行在适当性义务的履行方面难谓适当。

首先，在了解客户和了解产品方面，根据相关个人投资者的披露和媒体的问卷调查，大部分Y油宝个人投资者是在线上直接开通账户，C国银行只在其电子客户端里设计了10道选择题测试投资者的风险承担能力和意愿，且在此次遭受损失的个人投资者中真正接触过期货的只占5%，高达92%的消费者今年才开始接触原油期货。

其次，在推介商品方面，C国银行根据上述《银行业金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》，将Y油宝定位为风险R3级的理财产品，通过其广为诟病的不当宣传将大量不具备期货知识的个人投资者吸引其中。但Y油宝实质挂钩的是境外期货，而在《期货经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》规定中场外衍生品属于R5产品评级。综合以上方面，可以看出C国银行在投资者适当性义务履行方面严重不足。

三、事件引发的投资者适当性制度的反思

在事实层面，绝大多数在Y油宝事件当中受损失的个人投资者是由于C国银行的风险提示缺失导致其未能提前平仓。而在时间线上看，Y油宝事件前，芝商所已然是早有预警。早在当年4月8日，芝商所就与场内清算公司、客户进行沟通，表示将赋予交易软件处理部分能约期货合约负价格的可能性。因此，似乎无论C国银行如何辩解，都无法在风险提示方面自证清白。

但另一方面，投资者与C国银行所签订的《C国银行股份有限公司个人账户商品业务交易协议》的第十五条第一项规定：

客户在持有开仓合约时应自行密切关注市场变化，并做好相应风险防范措施。在市场波动时，银行以短信息警示客户等任何方式的通知均视为银行增值服务而非约定义务，即使银行发出了通知也不应被视为法定的或者约定的银行义务。

针对此格式条款，倘若现行法有规定禁止，其当然属于违反强制性规定，从而进一步依照《九民纪要》第30条的规定对其性质进行识别。

但首先，现存法律对风险提示的规定仍位于《暂行办法》当中，在《暂行办法》中的第四十八条：其明确规定：银行业金融机构应当以清晰易懂、简明扼要的文字表述向客户提供衍生产品介绍和风险揭示的书面资料，相关披露以单独章节、明白清晰的方式呈现，内容包括但不限于：（三）与交易相关的主要风险披露。其并未言明该风险披露义务是仅限于缔约过程当中，还是应在交易过程中持续履行。该条文并未清晰言明该风险披露义务是仅限于缔约过程当中，还是应在交易过程中持续履行。

其次，笔者在阅读过程中注意到多有论者采用《九民纪要》中告知说明义务来分析C国银行未履行风险提示义务的不当性，但笔者对此持有异议。虽然最高院在《九民纪要征求意见稿》删去了76条告知说明义务是适当性义务的核心。但依据最高院在《九民纪要释义》的说明，告知说明义务的规定是适当性义务的组成部分，只是因为其在投资者适当性制度中的重要地位因而才列专条而在《九民纪要》中予以规定。而对于投资者适当性义务的法律性质，同样的虽然正式稿同样删除了其“先合同义务”的字眼，但在最高院民二庭在《九民纪要释义》对此仍做出了肯定回答，即法律、行政法规未规定的适当性义务属先合同义务。联动来看告知说明义务也为先合同义务，其旨在缓解缔约过程当中的双方的信息不对称问题。由此可以看出，若告知说明义务仅存在于缔约过程中，那么类似Y油宝事件这般履约过程当中的持续性风险提示义务，自然无法被告知说明义务所涵盖，也即目前在法律层面无法找到清晰的规定，来解释金融机构是否应当为其场外衍生品客户持续性进行风险提示这一问题。

最后，笔者浅见以为最高法院将投资者适当性义务规定为仅限定在缔约阶段的先合同义务的合理性仍有待商榷，至少Y油宝事件中存在持续性风险揭示其无法涵盖，在现行法存在一定缺陷的情形下，笔者以为倘若双方未在合同约定，基于对弱势金融消费者保护的导向，可以采用民法附随义务来填补漏洞，即《民法典》第五百零九条第二款：当事人应当遵循诚信原则，根据合同的性质、目的和交易习惯履行通知、协助、保密等义务来予以填补。即采用适当性义务的本质为：先合同义务+附随义务的方式，解释出金融机构在履约过程中应当进行持续性风险提示，从而保证弱势消费者的合法权益。

   参考文献

• [1]投资者适当性管理制度中金融机构的免责机制——以“信赖利益”判断为核心[J]. 胡改蓉;钱程.证券市场导报,2021(10)
• [2]金融机构的投资者适当性义务:实证研究与完善建议[J]. 黄辉.法学评论,2021(02)
• [3]新证券法下“投资者适当性义务”的实现路径——从“规则监管”到“原则监管”的转变[J]. 郑彧.证券市场导报,2021(03)